在投資任何一個(gè)市場時(shí)，如果要取得超額收益，需要利用這個(gè)市場的不合理和缺陷。但在每個(gè)市場，缺陷和不合理的存在形式是不一樣的。這里，讓我們先分析下香港市場的特性。

　　由于香港市場處于全球資本市場的最末端，參與其中的投資者，很難陷入我們在本土市場看到的狂熱。理由很簡單，人類一般更容易對自己熟悉的東西過度樂觀，而對一個(gè)不同文化、不同地域的市場很難陷入狂熱。

　　這樣的因素導(dǎo)致香港市場的估值體系，在1970年代早期的暴漲暴跌以后，很少進(jìn)入劇烈的狂熱狀態(tài)。反之，在這段時(shí)間之中，我們看到1980年代末期的日本和臺灣地區(qū)股市泡沫、1997年亞洲經(jīng)濟(jì)泡沫、美國2000年科技股泡沫等等。無一例外，這些泡沫的主因都是本土投資者，而非海外投資者的狂熱。

　　無獨(dú)有偶，在香港市場過去幾十年中出現(xiàn)的兩次泡沫，即1997年以前的香港地產(chǎn)泡沫和近期再次的地產(chǎn)泡沫，其主要參與者都是本地居民。任何一個(gè)硬幣一定有它的兩面。同樣出于對海外市場的畏懼心理，遠(yuǎn)涉重洋而來的國際投資者很難在香港付出高價(jià)買入，從而導(dǎo)致估值難上之時(shí)，也容易導(dǎo)致香港市場的估值跌得很慘淡。

　　目前，恒生國企指數(shù)(8236.28, -223.35, -2.64%)的市盈率（PE）估值僅略高于6倍、市凈率（PB）估值為0.8倍。在估值達(dá)到底部的時(shí)候，一方面國際投資者對中國情況不甚了解，對中國特色的經(jīng)濟(jì)體超越西方的穩(wěn)定性缺乏足夠的認(rèn)識，另一方面又擔(dān)憂自己的資產(chǎn)深陷一個(gè)自己不了解的市場，這兩種因素導(dǎo)致國際投資者一有風(fēng)吹草動就會大幅賣出港股，從而造成港股易下的屬性。

　　但對于聰明的價(jià)值投資者來說，無論是A股易上還是港股易下，只要市場有缺陷，我們就可以從中獲得超額收益。具體來說，如果說A股的長期估值中樞是20倍PE，易上的時(shí)候可以達(dá)到60倍，從而給投資者帶來3倍的盈利空間，那么港股長期估值中樞為15倍的時(shí)候，一個(gè)6倍PE的市場也能在更高股息率的幫助下，給投資者帶來相似的收益率。而且，這種收益還會更加安全。目前，港股再次出現(xiàn)這種極端情況下的低估。

　　這個(gè)估值是個(gè)什么概念呢？從全球主要市場來看，7倍PE基本可以算作一個(gè)最低水平。1979年的標(biāo)普500指數(shù)、2002年的恒生國企指數(shù)、2014年的A股藍(lán)籌股概莫如是。而如果一個(gè)比較完善的資本市場（俄羅斯這種行業(yè)分布極其不均衡的市場除外），在沒有盈利的情況下，0.9倍的PB估值一般也是能夠達(dá)到的最低水平。在這里，最好的例子來自日本，這個(gè)過去二十多年沒有盈利的市場，其市場整體PB的估值就在0.9倍左右。所以，估值易下難上的香港市場，現(xiàn)在又被恐慌情緒推到一個(gè)極度低廉的地步。對于準(zhǔn)備充分的價(jià)值投資者來說，投資港股正當(dāng)其時(shí)。