私募資管業務“八條底線”升級版的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》（以下簡稱《暫行規定》）實施剛滿一季度有余，監管再度加碼出臺相關細則，中國基金業協會最新發文從私募資管業務的備案核查、委托第三方投顧、結構化資管計劃方面進行細化約束。

優先劣后風險共擔

對于三大細則出臺的背景，中國基金業協會指出，7月15日，證監會發布了《暫定規定》但發現部分機構對新規條款的內涵和界定存在理解不到位、理解偏差等情況，部分機構則利用條文的局限性來尋求規避監管的空間。為進一步細化和明確私募資管產品備案管理要求，根據《暫行規定》相關規定制定了《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第1-3號》。

北京商報記者注意到，1號文件中主要明確了協會的備案核查與產品檢測職責。強調的底線就是“只有在協會完成備案并取得證明的私募資管計劃才可以申請開立證券市場交易賬戶。”

而《2號-委托第三方機構提供投資建議服務》方面，進一步規范了第三方機構投顧人員的資質。歸納總結后就是，未來私募證券管理人如果想做投顧，需要出具包括承諾函、資質證明文件、投資管理人員工作經歷證明、投資管理業績證明文件、基金產品投資業績數據在內的五個文件。

而在新發的三項新規中，影響最大、引起業內討論聲音最多的就是《3號-結構化資產管理計劃》。該文件對結構化產品的優先級和劣后級份額的設計進行了明確規定，要求優先級投資者與劣后級投資者遵循利益共享、風險共擔的原則。

所謂優先級份額是指，在結構化產品中有著相對確定的封頂的預期收益，收益較低但保證不會虧損，劣后級份額則沒有確定的收益目標，且帶有杠桿，在支付完優先級份額的收益后，所投產品產生的一切剩余歸劣后級所有，但發生虧損劣后級則先行承擔虧損風險。此前，結構化產品優先級份額往往是約定目標收益率，且投資收益盈利虧損與否，都要優先保障優先級份額投資者利益不受損害。

在監管層看來，過去結構化資管產品存在過度保護優先級投資者利益，脫離資管產品實際投資結果的現象，例如在合同中約定計提優先級份額收益、提前終止罰息、劣后級或第三方機構差額補足優先級利益等情形，這違背了“利益共享、風險共擔”的原則。

去杠桿思路延續

針對《1—3號》出臺的影響，市場分析人士指出，從出臺的背景上來看，主要還是圍繞監管層去杠桿的大方向制定的。招銀萬達總經理顧小明指出，結構化資管計劃合同中不得約定劣后級投資者本金先行承擔虧損、單方面提供增強資金等保障優先級投資者利益的內容，目的是限制資金做優先級配置，現在優先級和劣后級風險利益共同承擔，這在一定程度上會影響優先級客戶的積極性和優先級的資產規模。

顧小明進一步指出，優先級資產主要來源于銀行配資和市場配資，市場配資主要是P2P公司在做，所以細則實施后，P2P資金和銀行資金未來以優先級的方式，流入股市的資金會變少，間接降低市場上的杠桿資金流入。不過，部分機構為了保證高杠桿的吸引力，以后一些產品很可能會將融資融券作為投資標的，從目前來看融資融券的杠桿比例還算高的。

格上理財研究員雷蕾也表示，細則一方面為目前行業內資管業務的相關參與方提供了較為詳細的指引，方便了私募管理人及券商、期貨公司更為合規的進行業務的執行；另一方面，通過對產品結構及杠桿率等方面的嚴格限制，將目前市場中部分操作不合規的現象進行了禁止，進一步保證了投資者的利益。

不過，北京商報記者發現，隨著《暫行規定》和《1—3號》新規的實施，短期內部分資管機構也感到諸多不適。有深圳券商人士坦言，目前正在做結構化產品找優先級資金，但新規不能約定預期收益率會比較麻煩，擔心未來會影響結構化產品中優先級投資者的購買熱情。

 私募行業洗牌加劇

隨著證券期貨經營機構從事私募業務，在備案規范、委托第三方投顧和結構化產品上的要求、門檻抬高，市場分析人士認為，未來各大資管機構在私募業務規模上的占有率，也將面臨新一輪的行業洗牌。

“《1—3號》新規中對投顧資格的嚴格限定，在一定程度上也有助于進一步實現整個私募行業的優勝劣汰。”雷蕾指出。她強調，此次細則對于“八條底線”中投顧的證明文件做出了詳細的要求，若私募管理人無法滿足相關條件并通過協會的審核，則之后無法以投顧的身份發行產品。這樣一來目前市場中部分自身不具備募資能力且資管能力相對較弱的機構想要實現規模的擴張將更為不易。而部分滿足投顧資格要求且本身資管能力較強的機構則能更快獲得市場認可。

顧小明也指出，新規對于第三方投顧的要求非常嚴苛，從業者的業績、資歷要求可以通過招聘人才來解決，但最大的影響其實還是新規中要求必須是協會會員一項，首先入會需要達到一定的規模，其次協會方面的流程還需要提交單一法律意見書，都是時間和成本。

另外格上理財首席分析師張彥也曾表示，在募集方面，新規禁止通過拆分轉讓資產管理計劃份額或其收益權、為投資者直接或間接提供短期借貸等方式實行募集。不合規定的小機構或因拆分轉讓資產管理計劃份額擴大銷售渠道的機構將受到處罰。

北京商報記者 蘇長春 實習記者 王晗

相關連接

10月21日，中國基金業協會發布的《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第1-3號》（以下簡稱《1—3號》）包括三項基本文件，分別為《1號-備案核查與自律管》、《2號-委托第三方機構提供投資建議服務》、《3號-結構化資產管理計劃》。

北京商報記者注意到，《1號-備案核查與自律管理》文件中主要規定，證券期貨經營機構應當對資產管理計劃的設立、變更、展期、終止等行為進行備案，按時提交備案材料。《2號-委托第三方機構提供投資建議服務》則主要明確了對第三方投顧資質條件，如投顧方需要滿足擁有連續3年以上可追溯業績、不少于3個投資管理人員，承諾在協會登記滿一年，已成為協會會員，經營期間無重大違法違規記錄。不僅如此，新規中也規定了聘請第三方投顧的資質條件，新規要求未建立健全上述制度流程的，不得聘請第三方機構為資產管理計劃提供投資建議服務。

而《3號-結構化資產管理計劃》規定指出，資管機構應嚴格按照“利益共享、風險共擔、風險與收益相匹配”原則設計私募結構化產品。表示“在結構化資產管理計劃產生投資收益或出現投資虧損時，所有投資者均應當享受收益或承擔虧損，但優先級投資者與劣后級投資者可以在合同中合理約定享受收益和承擔虧損的比例，且該比例應當平等適用于享受收益和承擔虧損兩種情況。”此外，根據規定，通過以自有資金認購的資產管理計劃份額，可先行承擔虧損的形式提供有限風險補償，但不得以獲取高于按份額比例計算的收益、提取業績報酬或浮動管理費等方式變相獲取超額收益。