導讀：民間投資下降、國有投資上升，本質上是新一輪國進民退。改革開放38年來的實踐表明，在競爭性領域民企比國企更有效率，新一輪國進民退表明全社會投資效率正大幅下降。
摘要：
1、民間投資斷崖式下降。民間投資主要是私營、個體和集體企業投資，與之相對應的是國企投資和外企投資。2016年之前，民間投資增速一直高于全社會固投增速。進入2016 年以來后，民間投資開始失速且顯著低于全社會固投增速，6月民間投資當月同比增速下滑至-0.01%。
2、民間投資主要分布在三大領域：制造業、房地產業和勞動密集型的低端服務業（如批發零售業以及住宿餐飲業）。民間投資在制造業和房地產領域分別占81%和71%。大多數服務業領域存在嚴重管制，國有投資比重占60%-80%，這也可以解釋為什么相對于制造業中國服務業發展嚴重滯后、國際競爭力低下、存在巨額貿易逆差。
3、投資領域的新一輪國進民退。1）房地產業：央企豪擲千金拼地王，民企頻頻被逼退。央企與民企之間的綜合融資成本差異決定了央企在土地爭奪戰中的優勢地位。2）制造業：地方政府為國企站臺信用背書，民企被歧視被迫退出，劣幣驅逐良幣逆向淘汰。市場機制的本質是優勝劣汰、市場化出清，優勢企業兼并劣勢企業。但是，在中國產能過剩領域，近年經常出現地方政府為國企站臺信用背書的案例，破壞市場競爭機制，大量國企淪為僵尸企業、大而不死。3）服務業：國有壟斷行政管制，民間投資遭遇“玻璃門”和“彈簧門”。隨著住行升級的高潮過去，未來消費和服務業將迎來大發展。4）國企改革：做大做強做優。5）“國進民退”下的民間投資：走出國門。由于國內民間資本投資領域受限、資金成本過高、制度成本較大，民營企業開始尋求海外的資金和投資機會。由于部分行業不允許民間投資進入，卻允許外資進入，很多民間投資通過ODI的方式走出去后，以外資身份避開“彈簧門”和“玻璃門”。
4、融資領域的新一輪國進民退。1）民間投資的融資結構：融資難貴問題突出。對比中美中小企業的融資結構可以發現，中國的民營企業高度依賴內源性融資（包括自有資本和留存收益），占比高達60%，而美國只有30%；中國民企從銀行貸款、發行債券以及股票融資的比例遠低于美國，“其他”一項中國占比將近20%，這里可能包括成本更高的民間借貸。2）民間企業申請貸款的身份歧視和金融壓抑。中國民營企業從銀行貸款比例（20%）遠低于國外類似的企業（42%）。對于100人以下的中小企業，申請銀行貸款被拒絕的可能性超過了50%。3）債券違約與信用風險溢價：國企存在政府隱性擔保，民企被歧視。2015年和2016年上半年債券發行票面利率，央企和地方國企下降了52bp和73bp，而民企僅下降了27bp。
5、改革開放30多年來“國退民進”促進了效率提升，新一輪“國進民退”意味著全社會資源配置效率下降。改革開放以來的總趨勢是國退民進，國有工業經濟的比重從1978年的77.6%下降到2008年的20.69%，促進了資源配置效率的提升。過去幾次國進民退均導致了資源配資效率的下降。民營企業比國有企業投資更有效率，現在能賺錢的民營企業不投資了，不斷虧錢的國有企業不斷擴張地盤。2016年1-6月在規模以上工業企業中，國有、集體、股份制、外商、私營企業投資分別增長-8%、-1.1%、7.6%、5%、8.8%。
6、防止新一輪國進民退。1）對于過剩產能領域企業，國企民企要同等對待，公平競爭，優勝劣汰。防止國企利用所有制身份獲得貸款、債轉股傾斜，逆向淘汰民企。2）國企改革除了理直氣壯地做大做強優國企，也要理直氣壯地做大做強做優民企，創造公平競爭的環境。最終國企民企誰能夠做大做強，市場說了算，政府不能當裁判，這是市場經濟和改革開放的基本精神。3）地方政府不得為國有企業站臺做信用背書，這違背市場經濟的公平競爭原則。4）加強對國企拼地王現象的監管，抑制資產價格泡沫。5）放松服務業管制。中國過去30年的成功是制造業開放的成功，未來30年的成功將是服務業開放的成功。近年來，服務業領域放一塊活一塊，比如互聯網、傳媒等，沒有放活的領域則發展嚴重滯后，比如金融、體育等。6）大規模降低企業所得稅、個人所得稅等，并簡化征收環節，讓利于民，效果長遠持久，明顯改善企業對未來的預期。7）加強對私人產權的保護。企業有長期穩定的預期，才會進行長期的投資。8）建立新的干部考核和激勵機制。過去地方GDP錦標賽是中國經濟高增長的一大引擎。近年官員廣泛不作為，可能跟新的考核和激勵機制不明朗有關，破舊之后要立新，未來可以建立綜合GDP、就業、創新等的新干部考核機制。9）改革最根本是要動產權。80年代家庭聯產承包責任制、90年代股份制國企抓大放小。國企存在的最根本問題是產權不清導致的激勵不到位，進而導致的效率低下。
目錄：
1 2016年民間投資斷崖式下滑
1.1 民間投資失速
1.2 民間投資的產業分布
2 投資領域的新一輪國進民退
2.1 房地產業：央企豪擲千金拼地王，民企頻頻被逼退
2.2 制造業：地方政府為國企站臺信用背書，民企被歧視被迫退出，劣幣驅逐良幣逆向淘汰
2.3 服務業：國有壟斷行政管制，民間投資遭遇“玻璃門”和“彈簧門”
2.4 國企改革：做大做強做優
2.5 “國進民退”下的民間投資：走出國門
3 融資領域的新一輪國進民退
3.1 民間投資的融資結構：融資難貴問題突出
3.2 民間企業申請貸款的身份歧視和金融壓抑
3.3 債券違約與信用風險溢價：國企存在政府隱性擔保，民企被歧視
4 改革開放30多年來“國退民進”促進了效率提升，新一輪“國進民退”意味著全社會資源配置效率下降
5 防止新一輪國進民退
正文：
民間投資主要是私營、個體和集體企業投資，與之相對應的是國企投資和外企投資。今年民間投資斷崖式下滑，引起了社會各界廣泛的關注與討論，黨中央國務院多次督導促進民間投資，民間投資下降、國有投資上升這本質上是新一輪國進民退。
改革開放38年來的實踐表明，在競爭性領域民企比國企更有效率，新一輪國進民退表明全社會投資效率正大幅下降。
1 2016年民間投資斷崖式下滑
1.1 民間投資失速
民間固定資產投資占全社會固定資產投資比重在2010年3月超過了50%，2012年之后一直維持在60%以上，民間投資已經成為全社會固定資產投資的主要力量。但是，自2011年起，受周期性、體制性和結構性因素影響，民間投資開始逐漸下行，與此同時，政府為了對沖經濟下行壓力開始加大基建投資，民間投資與政府投資增速開始分化。
2016年之前，雖然民間投資增速下降，但其增速一直高于全社會固定資產投資增速。2013年民間投資增速23.1%，高于全社會投資3.5個百分點；2014年民間投資增速18.1%，高于全社會投資1.4個百分點；2015年民間投資增速10.1%，高于全社會投資0.1個百分點。但是，進入2016 年后，民間投資開始失速。2016年2月民間投資累計增長顯著低于固定資產投資，并且兩者的差距逐漸增大。到今年6月，民間投資當月同比增速下滑至-0.01%，進入負增長區間。
1.2 民間投資的產業分布
在分析原因之前，我們需要首先弄清究竟是哪些領域的民間投資出了問題，以便尋找問題根源。
從三次產業看，2016年以來民間投資下滑主要是受二三產業拖累。1-6月，第一、二、三產業民間固定資產投同比分別增長19.7%、2.8%、1.6%，分別較1-5月變動1.8、-1.8、-0.6個百分點。
從分行業固定資產投資的所有制結構（2014年數據）看，民間投資主要分布在三大領域：制造業、房地產業和勞動密集型的低端服務業（如批發零售業以及住宿餐飲業）。其中，民間投資在制造業和房地產領域分別占81%和71%。大多數服務業領域存在嚴重管制，國有投資比重占60%-80%，這也可以解釋為什么相對于制造業中國服務業發展嚴重滯后、國際競爭力低下、存在巨額貿易逆差。
2 投資領域的新一輪國進民退
2.1 房地產業：央企豪擲千金拼地王，民企頻頻被逼退
2016年1-5月，全國土地市場總價超過15億元的105宗高價地塊，成交總價為3288.2億元，其中有52宗被國企獲得，合計成交金額達1785.8億元，占比為54%。其中，信達、華僑城、招商蛇口、電建地產、魯能集團、葛洲壩、保利、中鐵、中冶等央企共制造出15幅地王。表現最為突出的是信達地產，2015年7月至今，信達地產通過公開招拍掛新增10宗地塊，其中7宗是地王。
與往年不同的是，地王的門檻提高了。2016年土地成交溢價率明顯躍升到一個新的臺階，尤其是一線城市。“地王”的成交溢價率大多超過100%，很大一部分超過了200%的水平，比如6月1日周浦地王拍賣中，總共24家房企中有7家是央企，最后信達以成交溢價率306.53%奪標。而在過去，100%的溢價率已屬罕見，比如2015年10 月30 日，中國金茂在杭州以38.84億元總成交價刷新了當地年內總價“地王”，溢價率只有66.05%。
央企在土地競拍時不計成本的叫價行為明顯違背了市場規律，違背了公平競爭的市場經濟基礎。央企與民企之間的綜合融資成本差異決定了央企在土地爭奪戰中的優勢地位。相對民營房企，央企和國企憑借國有身份融資更加容易、成本更低。
隨著地產周期觸頂后整個行業的凈資產收益率開始急速下滑，2015年上市房企的ROE下滑至10.3%，2016年中報顯示ROE進一步下滑至9.0%。隨著未來盈利空間的進一步縮小，民營房企的生存空間會被央企國企進一步擠壓。
2.2 制造業：地方政府為國企站臺信用背書，民企被歧視被迫退出，劣幣驅逐良幣逆向淘汰
市場機制的本質是優勝劣汰、市場化出清，通過優勢企業兼并劣勢企業，提高行業集中度，優化資源配置效率，促進產業升級。但是，在中國產能過剩領域，近年經常出現地方政府為國企站臺信用背書的案例，破壞市場競爭機制，大量國企淪為僵尸企業、大而不死，這樣的案例舉不勝舉，這是打著改革旗號的“倒退”。民營企業處于被歧視、被迫退出的境地，這導致了劣幣驅逐良幣、逆向淘汰。
在增速換擋期，鋼鐵、煤炭、建材、化工等領域已經告別高增長時代，產能過剩凸顯。但很多產能過剩行業，國企扎堆，盈利下降，只能靠借新債還舊債，深陷債務泥潭，僵尸企業實質上已經是龐氏融資。但是地方政府由于就業、GDP、政績等方面的考慮，銀行由于避免不良暴露等方面的考慮，不希望國企破產出清，為國企僵尸站臺信用背書，這在近年十分普遍，恍如回到計劃經濟時代。
2016年上半年部分國企開始發生債券違約事件，信用風險凸顯。7月25日，國務院發布了《關于深化投融資體制改革的意見》，提出了試點金融機構依法持有企業股權，市場對此解讀為試點債轉股。但是實際操作中，債轉股僅適用于國企。目前的債轉股試點主要是在國企占比較高的煤炭、鋼鐵行業，擬退出債轉股方案的企業也大部分是國有企業，比如鋼鐵行業的中鋼集團和東北特鋼。7月5日，盤江股份發出公告，盤江控股已經與貴陽市政府簽訂了股權重組協議，將前者持有的華能焦化所有債權轉為股權。
周小川在1999年研究債轉股問題的時候提到了債轉股必須“對癥下藥”，并不是所有企業都適合實施債轉股[1]。他認為，“債轉股的意義主要不在于減少了利息負擔,更重要的是加大債權銀行的控制力,加大對貸款對象的壓力,加大銀行對企業財務問題的影響力。因此,債轉股的實質作用是變更企業內部的法人治理結構,并使企業能夠接受嚴厲或者痛苦的重組計劃。”
2.3 服務業：國有壟斷行政管制，民間投資遭遇“玻璃門”和“彈簧門”
隨著住行消費升級的高潮過去，未來消費和服務業將迎來大發展。但是，服務業領域存在行政管制“玻璃門”“彈簧門”抑制了民間投資的進入。民間投資大量集中在一般制造業和房地產業，以及批發零售、貿易、餐飲等傳統服務業中，民間投資在服務業進入明顯不足。
《私營企業暫行條例》和國家工商局規定的12個行業、36種國家計劃商品的批發業和41種重要工業生產資料的零售業務，民營企業存在“限進”情況，主要原因是：
一是由于存在部門、行業壟斷和其他歧視性的準入政策，使得民間資本一直難進入金融、保險、證券、郵政、通訊、石化、電力等行業。
二是有些項目雖然允許民間資本介入，但存在著明顯的不公競爭，有些國有企業長期壟斷經營。
三是有些領域由于審批程序復雜，進入條件苛刻，致使民間資本可望而不可及。
四是很多產業對外開放，但對民間投資是否開放卻沒有明確說法，如電信業、銀行業。
一些政策細則也執行困難，如銀監會細則一方面規定“不得單獨針對民間資本進入銀行業設置限制條件或其他附加條件”；另一方面，又強制性地規定村鎮銀行必須要由現有的商業銀行作為主辦行，民間資本不能獨立建立村鎮銀行。又如“民間投資36條”規定，鼓勵民營企業積極參與國際競爭，開發戰略性資源，建立國際銷售網絡。但有關部門規定，民營企業海外尋找的原油資源若要運到國內，必須要有兩大石油公司的“排產計劃”，否則不允許進口。政策的不公平不透明極大地挫傷了民間資本的投資意愿。
2.4 國企改革：做大做強做優
當前國企改革的指導思想是做大做強做優，防止國有資產流失。在這一指導思想下，如何促進民間投資發展成為重要課題。
2.5 “國進民退”下的民間投資：走出國門
根據中國對外直接投資統計公報的統計數據，非國有性質的對外投資占比逐年升高，從2006年的不足20%上升至2014年的46%。
由于國內民間資本投資領域受限、資金成本過高、制度成本較大，促使民營企業開始尋求海外的資金和投資機會，并且還能享受國家對于“走出去”企業的支持政策。同時，由于部分行業不允許民間投資進入，卻允許外資進入，所以民間投資通過ODI的方式走出去后，以外資身份避開“彈簧門”和“玻璃門”。2016年非金融類的對外直接投資增速直線上升，比2015年的增速中樞明顯抬升。
根據商務部的數據，一季度，中國流向中國香港地區的直接投資為206.8億美元，同比增長61%，占同期對外投資金額的51.6%；對美投資52.4億美元，較上年同期增長2.6倍;對東盟投資22.9億美元，同比增長44%，上述國家和地區的對外投資額占今年投資額的比重超過70%。同樣的，2016年1-5月上海對外直接投資備案643項，備案對外投資總額300.98億美元，同比增長58.6%；實際對外投資額131.57億美元，同比增長228%。
3 融資領域的新一輪國進民退
3.1 民間投資的融資結構：融資難貴問題突出
中小企業融資難貴是世界現象，在中國尤為嚴重。中國的國有企業因為有政府隱性擔保而在融資上受到了各種優待，中小企業（大部分是非國有企業）的融資不僅要承擔更高的成本，而且難以申請。從中美中小企業的融資結構對比中可以發現，中國的民營企業高度依賴內源性融資（包括自有資本和留存收益），這一部分占比高達60%，而美國的對應比例只有30%；另外，中國民企從銀行貸款、發行債券以及股票融資的比例遠低于美國，“其他”一項中國占比將近20%，這里可能包括融資利率更高的民間借貸。
3.2 民間企業申請貸款的身份歧視和金融壓抑
中國民營企業的融資來源較為單一，嚴重依賴內源性融資。民營企業從銀行貸款比例（20%）遠低于國外類似的企業（42%），實際需求遠遠未得到滿足。對于100人以下的中小企業，申請銀行貸款被拒絕的可能性超過了50%，融資難的問題遠遠沒得到解決。
3.3 債券違約與信用風險溢價：國企存在政府隱性擔保，民企被歧視
2015年以來信用債市場的信用風險事件持續增多。從最新情況來看，現階段信用債違約事件“高發時間窗口”仍在延續。2016年違約債券中53%為民營企業，35%為國有企業。但是，如果看違約的債券結構，發現53%的違約債券是國有企業發行的，而僅36%的違約債券是民營企業發行的。也就是說，盡管民營企業相對國有企業違約的可能性更大，但是國有企業一旦失去了政府的隱性擔保，違約密度更大。
基于上述發現，可以推測，在無政府隱性擔保的情況下2016年國有企業的信用風險溢價應該至少不低于同等級的民營企業。然而，在對比2015年和2016年上半年民企和國企的債券發行票面利率后，可以發現，央企和地方國企票面利率下降了52bp和73bp，上市企業的票面利率下降了68bp，而民營企業債券發行的票面利率僅降低了27bp，也就是說在同樣的宏觀經濟環境下，面臨同樣的風險事件，最終國企會因為政府的背書而存活，民企則可能破產退出。
4 改革開放30多年來“國退民進”促進了效率提升，新一輪“國進民退”意味著全社會資源配置效率下降
改革開放以來的總趨勢是國退民進，促進了資源配置效率的提升。過去30多年，我國所有制結構發生了顯著的變化,總體的趨勢是國退民進,國有工業經濟的比重從1978年的77.6%下降到2008年的20.69%,平均每年下降比重高達1.86%，相應的非國有工業經濟的比重呈穩步上升趨勢。特別是1998-2000年，作為支柱產業的紡織工業在90年代遭遇嚴重虧損后，通過國企改制快速實現過剩產能退出，從而在20世紀初紡織產業重新恢復了活力。
過去幾次國進民退均導致了資源配資效率的下降。最早的“國進民退”現象出現在鋼鐵行業，包括“鞍、本、攀”的跨地區重組，天津鋼管與天津鋼鐵等區域內的兼并，半年虧損12.85億元的國企山東鋼鐵姜然利用銀行貸款逆向收購半年盈利18億元的日照鋼鐵，這些兼并重組案例事后效果均較差。緊隨其后的是民用航空行業，國企中航集團收購東星航空，隸屬國資委的東航與上航合并，四川航空控股鷹聯航空。在石化行業，中石油、中石化和中海油加快兼并民營加油站，同時向上下游延伸業務，幾乎沒有給民營企業留下任何生存空間。
新一輪“國進民退”意味著全社會資源配置效率下降，房地產業頻現央企拼地王事件、制造業領域地方政府為國企站臺拒絕市場化出清、服務業領域國有壟斷行政管制、融資領域對民營企業身份歧視等現象，引起越來越多的關注、討論和反思。
民營企業比國有企業投資更有效率，現在能賺錢的民營企業不投資了，不斷虧錢的國有企業不斷擴張地盤。2016年1-6月份，在規模以上工業企業中，國有控股企業利潤同比下降8%，集體企業利潤下降1.1%，股份制企業利潤增長7.6%；外商及港澳臺商投資企業利潤增長5%；私營企業利潤增長8.8%。
5 防止新一輪國進民退
第一、對于過剩產能領域企業，國企民企要同等對待，公平競爭，優勝劣汰。防止國企利用所有制身份獲得貸款、債轉股傾斜，逆向淘汰民企。
第二、國企改革除了理直氣壯地做大做強優國企，也要理直氣壯地做大做強做優民企，創造公平競爭的環境。最終國企民企誰能夠做大做強，市場說了算，政府不能當裁判。
第三、地方政府不得為國有企業站臺做信用背書，這違背市場經濟的公平競爭規則。
第四、加強對國企拼地王現象的監管，抑制資產價格泡沫。
第五、放松服務業管制。服務業存在行政管制和國企壟斷，導致發展嚴重滯后和競爭力低下，大量的消費跑到境外，2014年中國居民出境旅行支出超過1萬億元人民幣。中國過去30年的成功是制造業開放的成功，未來30年的成功將是服務業開放的成功。近年來，服務業領域放一塊活一塊，比如互聯網、傳媒等，沒有放活的領域則發展嚴重滯后，比如金融、體育等。
第六、實施大規模的減稅，讓利于民，改進資源配置效率。美國、英國、日本、新加坡等供給側改革時期，大規模降低企業所得稅、個人所得稅等，并簡化征收環節，雖然短期效果不明顯，但效果長遠持久，明顯改善企業對未來的預期。
第七、加強對私人產權的保護。企業有長期穩定的預期，才會進行長期的投資。居民有長期穩定的預期，才會進行持續穩定的消費。
第八、建立新的干部考核和激勵機制。過去地方GDP錦標賽是中國經濟高增長的一大引擎。近年官員廣泛不作為，可能跟新的考核和激勵機制不明朗有關，破舊之后要立新，未來可以建立綜合GDP、就業、創新等的新干部考核機制。
第九、改革最根本是要動產權。厲以寧“中國改革失敗可能是價格改革的失敗,中國改革的成功果必須取決于所有權改革的成功”，吳敬璉“制度大于技術”。80年代家庭聯產承包責任制、90年代股份制國企抓大放小。國企存在的最根本問題是產權不清導致的激勵不到位，進而導致的效率低下。
